林义相:再融资新政如何影响您的财富?

再融资新政如何影响您的财富?

如果您所管理的财富组合中持有某家上市公司的股票,在今天2020年2月18日公布了再融资方案,或者修改了此前公布的再融资方案,您怎么分析其再融资方案对您所持有的股票的影响?从明天开始到公司增发股票的这段时间里,在其他条件不变的假设下,您预期公司股价会怎样?您怎么管理 这只股票?

一、再融资方案中对您影响最大的主要内容:

1、发行对象:公司不会选您作为再融资的(战略)投资者。

2、发行规模和发行价折扣:折扣越大,发行规模越大,对您越不利。

20%的折扣应该就是不正常的超大比例,而有些公司选定的定价基准日,使得实际折扣率比20%还要高得多。

3、发行定价基准日:这个选择很有讲究:

第一种情况,如果把定价基准日定在今日之前已经公布了董事会决议的那一天,那么,发行价已经确定。这样,董事会决议公告日至今的股价波动将不再被考虑到发行定价中。如果股价上涨,那么发行价就不是发行时股价的八折,而是低于八折,折扣率超过20%。
具体折扣比例取决于股价上涨的幅度,股价上涨越多,折扣越大。反之,如果股价下跌,折扣随之下降。那些今天公布发行方案修改的公司,把基准日仍然选定在此前的董事会决议公告日,就是这种情况,其中就有因为近来股价上涨,其定增价低于今天收盘价的70%。
事实上,今天更改再融资方案,依据的是今天的董事会决议,还是原先的董事会决议?对于这一问题的不同回答,自然导致基准日的不同选择,并进而影响再融资价格以及折扣率水平。

第二种情况,如果定价基准日定在发行期首日,那么增发价格是不确定的,我们只知道不低于基准价格的80%。但不管怎样,定增价格的高比例折扣是肯定的。这些公司股价的后期变动,值得认真关注,并根据价格的波动对影响股价的因素和力量做出判断。
一家上市公司对于定价基准日和折扣比例的选择,可以在一定的程度上反映这家公司及其决策者对于现有广大股东的合法权益的尊重和保护程度。

二、有几个数字可以估算一下

1、已经确定增发价和增发规模的公司,算一算摊薄效应是多少?发行时的市场价应该至少涨到多少,才能够使得除权价不低于您今天买入该股票或者没有卖出该股票的价格?这个价格和上涨幅度,您是可以算出来的。

2、在前面这种情况下,增发价相对于发行时的市场价,实际的折扣是多少?

3、对于增发价和增发规模未定的公司,猜一猜可能的增发价和增发规模是多少?将您今天买入的价格或者没有卖出的价格作为除权价,如果要不赔钱,您预期的股价是多少?这个价格和上涨幅度,您只能根据自己的预期估算个大概。

发行期前一天买入的投资者,摊薄的损失不可避免是巨大的。理论上,只要在买入后股价上涨的幅度无法抵消摊薄效应,那么买入就是赔钱的。在这么大折扣的情况下,摊薄效应是很大的。在增发前一天,即便是10%的涨停,也难以抵消增发的摊薄效应。在不知道哪一天开始发行期的时候,任何一天都有可能是发行期的前一天,或者,即使知道了发行期,但由于不可能知道买入时到发行期的股价上涨,大比例的摊薄效应都是悬在买入者头上的利剑,并且是致命的利剑。这种情况必然会影响理性投资者的投资意愿,由于这种不确定性,其利空影响会得到放大。

4、不论是精确计算还是粗略估算,股价的上涨幅度就是您不因再融资而赔钱的风险程度。

5、如果按照最大可能比例增发、最大可能折扣率定价,您承担的最大风险是多少?

三、可能想不到的两种情况

1、增发价已经确定的公司,股价涨得越高,发行对象们的获益越大。因此,如果市场可以操纵的话,他们就有操纵股价上涨的冲动。对于实力雄厚的发行对象,他们是有钱操纵股价的。至于,他们是否考虑别的因素,那是他们的事情。当然,也可能会有人想,为了不让股民们因为定向增发而赔钱从而影响到再融资政策的顺利实施,会不会有一些不知道哪来的力量推动股价上涨?

对于增发价格还没有确定的公司,有人也许会想,为了避免股民们的的损失,为了股民们还会继续购买再融资公司的股票,其价格应当上涨到除权后的价格能够保证股民们按现在的市场价买入股票而不会有赔钱。

我相信,在个别股票上,在一定的时间段内,股民的美好愿望可能会实现。但随着再融资公司的增加和时间的推移,这种愿望必然会变成幻想。

2、大折扣增发的利益去向

大折扣增发的利益,首先由发行对象即被选定的(战略)投资者获得。

以小人之心猜度,利益到了发行对象后,很可能还会继续下一步或者下几步的再分配。分配给什么人呢?大家可以尽可能地发挥自己的想象力。

如果大比例、大折扣再融资的决策者不是公司的股东,那么他(们)可以用股东们的利益送礼,说不定还可以为自己换来经济的和(或者)非经济的利益。

如果大比例、大折扣再融资的决策者是公司的股东,特别是大股东,他们有没有可能把公司和股东们的利益漏给发行对象呢?有,只要他们得到的利益大于漏出的利益中按持股计算属于他(们)的那一份利益,对他(们)就是有利可图的。有些时候,还不能单从金额来计算,因为在公司中持股的理论利益,与他们要处理和要实现的利益是有区别的。

以上描述和设想的情况,有些只会发生在不理性、不规范的市场上,有些只会发生在理性的、规范的市场上。现实的市场肯定是理性的和非理性的,规范的和不规范的混合体。

但愿,符合中国股市健康发展大方向的再融资政策,不会因为操作中的一些技术性问题而有悖初心。

林义相
2020.2.18

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