股权时代来临 机构称长线资金或将改变A股生态

  2月22日,中央政治局会议指出“金融是国家重要的核心竞争力”,并指出要“深化金融供给侧结构性改革”,这说明我国融资体系将发生变化,股权融资占比将逐渐提高,海通策略荀玉根表示:我们认为这是经济发展、产业结构升级的必然选择。股权融资大发展势必会影响到股市的生态,1980年代美国的经验值得我们借鉴,美国股权投融资大发展时股市发生了重大变化。

  海通策略荀玉根:股权时代长线资金将改变A股生态

  核心结论:①中国金融供给侧改革背景类似1980年代美国,即股权融资支撑产业结构转型,股权时代A股将从交易型走向配置型。②美国长线资金壮大支撑股市发挥投融资功能,机构投资者持股市值占比从1980年的32%上升到2018年的57%,A股目前仅13%,A股中外资、保险类资金、银行资金等长线资金正在发展中。③参考海外经验,长线资金大发展将改变A股生态,他们持股更偏向龙头、高ROE特征。

  1:中国迎来股权投融资时代

  借鉴1980年代美国,产业结构升级需要股权融资支持。我们在《金融:直接融资支持产业升级——当前中国对比1980年代美国系列(2)》中分析过,我国产业结构目前如同1980年代美国一样,正在经历制造业和消费业升级。1980年代的美国制造业完成了由低级制造向高端制造的转变,计算机及电子产业增加值在GDP中的比重由1970年的1.6%逐步上升至2000年的2.2%,位列制造业子行业之首。与此同时,美国消费业占GDP的比重从 1970 年的60%逐步提升至 2000 年的 66%,且高端服务消费如信息技术、商业服务、医疗、娱乐、教育、旅游几个行业在居民总消费中占比显著上升,从1970年的17.8%上升到2000年的27.5%。我国经济方面,2012年GDP中第三产业占比超过第二产业,2014年我国经济进入“新常态”,即经济增速从高速增长转为中高速增长,经济结构不断优化升级,经济发展从要素驱动、投资驱动转向创新驱动,这些标志着我国经济开始进入后工业化期,与1980年代美国一样制造业和消费业均升级。高端先进制造如计算机及电子设备制造业、电气机械及器材制造业以及医药制造业三个行业的增加值在GDP的比重由2012年的5.7%逐步上升到2017年的6.2%,高端服务业(信息技术、商业服务、居民服务、教育、医疗及文娱行业)工业增加值在GDP中的占比由2012年的11.3%上升到2015年的13.2%(统计局在2015年后停止更新该数据)。

  2:长线配置型资金迎来大发展

  美国1980年代以来股权融资大发展,机构投资者持股占比从32%升至57%。1980年以来美国股权融资占比大幅上升并至今维持高位,除了科技业大发展加大了股权融资的资金需求这一原因外,资金供给端的主要推力是1980年后以养老金为代表的长线资金入市。1970年以前,美国的养老金体系由第一支柱OASDI和第二支柱DB(退休待遇确定型)组成。由于DB型养老金计划下企业完全承担了养老金的投资风险,这种计划难以持续,因此为了降低企业负担,扩大养老金的覆盖范围,20世纪70年代末美国推出了第二支柱中的DC模式(退休金缴费确定型),即雇主和雇员共同缴费和承担市场投资风险。同时,为了促进DC模式的发展,美国在1978年推出401k税法条款,规定向个人账户注入的资金免征个人所得税。此外,为了使得不参与雇主养老金计划的人也能老有所依,美国在1974年发起了个人养老金计划(IRAs),该计划属于养老金第三支柱且享受较大的递延税收优惠政策,因此发展也非常迅速。

   中国长线资金:小荷刚露尖尖角,目前机构持股市值占比13%。与美股相比,我国的长线资金更加多样化,包括外资、保险类资金以及银行理财三者,但是三者仍在起步阶段:第一,外资方面,与中国台湾和韩国相比,我国台湾1983年开放资本市场,台股中外资持股占比从1997年的9%上升到2018年的38%,韩国1981年开放资本市场,外资持股占比从1997年的15%上升到2018年的32%,中国台湾与韩国股市中外资占比均远大于A股。第二,保险类资金方面,我们在《“险”山露水——险资构成及投资特征》中分析过,2017年美国养老金体系中三大支柱合计31万亿美元,保险公司资金9万亿美元,保险类资金合计40万亿美元,为美国当年GDP的两倍,作为对比,我国养老金三大支柱只有9万亿人民币,算上保险公司资金后保险类资金也只有24万亿人民币,占GDP不到30%,且这24万亿的保险类资金入市比例只有10%,因此我国保险类资金不管在绝对规模还是入市规模上均有较大的提升空间。

  3:投资者结构变化会改变市场生态

  不同属性资金投资偏好不同。我国机构投资者相对美股占比较低,而且各个机构有不同的投资期限与投资目标,如公募基金考核收益率排名,考核期1年;保险资金考核绝对收益,兼顾相对排名,股票投资年化收益率目标要求8%左右,考核期也是1年;而外资机构通常考核是否跑赢基准指数,如沪深300或MSCI China指数,考核期略长,一般为3年。不同的考核期限与目标导致不同的机构投资者投资偏好有所不同,这从几个方面可以体现:第一,从换手率看,2013年上交所数据显示,沪市中散户持股天数与换手率分别为39天与450%,公募基金为95天/128%,QFII为92天/101%,保险为97天/39%,公募基金的换手率明显高于险资和QFII;第二,从持股风格看,QFII与险资的投资风格较为稳定,历年QFII重仓股中沪深300成分股的市值占比均在70%以上,保险重仓股中沪深300成分股的市值占比长年稳定在80%以上,且波动很小。相比之下,公募风格切换相对频繁,公募基金重仓股中沪深300成分股的市值占比在15-16年时最低只有31%,而18Q4该比例已经上升到64%;第三,从持股特征看,外资和险资相比公募更加偏好高ROE低估值的个股,QFII18Q3持股中PE小于35倍的个股市值占比为81%,陆股通19Q1该数值为80%,险资18Q3为96%,公募该比例只有72%,QFII18Q3持股中ROE在10-30%的个股市值占比为82%,陆股通19Q1该数值为77%,险资18Q3为88%,相比之下公募较低,该比例只有74%。(股市荀策)

  安信基金聂世林:全年市场仍有上行空间

  在安信基金权益投资部基金经理聂世林看来,做投资把握行业景气、格局以及估值尤为重要,同时不能被市场情绪左右。对于后市,他认为全年来看仍有上行空间,建议关注地产后产业链、消费端以及新能源。

  在多年的投资实践中,聂世林始终坚持价值投资理念以及以“合理的价格买好公司”。

  聂世林比较看重三方面:一是行业景气度,基本面发生边际改善的行业和公司值得关注,尤其当行业性的改善出现时,获利的概率相对更高;二是竞争优势,竞争优势是企业能持续盈利的前提条件,优势越明显护城河越宽,获得超越行业平均收益的概率就越高;三是估值,在上述条件基础上,耐心等待市场给予合理的估值买入时机。

  聂世林认为,分析企业的竞争优势,必须结合行业的景气度来看。“我认为一个行业如果景气度低迷,即使公司非常优秀,也很难获得明显的超额收益,它的持有成本也比较高。反之如果一个行业景气度非常高,行业里竞争力非常一般的公司,也能获得不错的超额收益。”

  聂世林认为,基金经理首先要具备信托责任,做大概率的事;其次,具备正确的三观,把资金配置到真正为社会做出贡献、创造价值的企业,并长期持有;再次,正确理解和看待市场,情绪不为市场所动,把更多精力放到跟踪企业内在价值上。最后,有所为有所不为。

  关注三大方向

  对于全年的盈利,聂世林表示并不悲观,结合当前的估值水平、资金流入,从全年的维度来看,市场依然存在较大空间。

  聂世林表示,现阶段主要关注三方向。

  一是重点关注地产后产业链,虽然当前地产销售增速相对较弱,但绝对量维持高位,开发商现金流相对宽松,竣工增速大概率会有所恢复,因此地产后产业链可能会相对有收益。

  二是消费端,随着减税效应的显现,当前估值也处于相对低位,因此也是重点布局领域。

  三是新能源汽车。这一行业可能就跟2013年的消费电子非常像,具备产业集群的优势。随着补贴退坡,电池成本的下降以及车型的多样化,该领域将来必将产生一批大市值的公司。

  长期来看,聂世林认为传统行业、周期行业基本上是“胜者为王”,很多传统行业都过了总量增长的阶段,进入到存量优化的阶段,对这些行业来说,分析结构可能比分析总量更有意义。(中国证券报)

  嘉实基金王贵重:科技股长期“阿尔法”显著

  嘉实基金研究部科技组组长、嘉实科技创新混合型基金拟任基金经理王贵重表示,从长周期维度来看,科技股有显著的“阿尔法”,是不容错过的投资机会。

  他表示在投资过程中,将从空间等六个维度进行刻画,寻找战略标的。在未来的科技股投资中,他重点看好四大方向,包括云计算、互联网的下沉化和社区化、人工智能、半导体等。

  科技股有显著的“阿尔法”

  王贵重表示,科技是第一生产力,是人类走出马尔萨斯陷阱的核心驱动力。对于投资人而言,科技同样是不容错过的板块。王贵重举例称,在90年代初,信息技术作为狭义的科技板块,在美国资本市场的占比极低,仅有6.3%;21世纪初,在互联网浪潮的推动下,科技板块的占比最高达到33.6%;虽然随后泡沫破裂占比回落,但目前科技仍是第一大板块,占比最高。“科技板块的领域很大,波动也很大,保持投资信心很重要。”他说。

  他认为,从长周期维度来看,科技股有显著的“阿尔法”,前沿科技公司有望获得更多的超额收益。

  六维度刻画科技投资标的

  王贵重表示,一般从六个纬度对科技公司进行刻画,即空间、竞争、盈利模式、成长性、管理层、市场预期,从而选出战略标的。其中,王贵重及嘉实基金科技研究团队更加关注管理层和盈利模式。

  在筛选优质标的的过程中,如何估值是一大难题。对此,王贵重称,估值方法多种多样,但最本质的估值方法只有一种,即未来现金流折现法(DCF)。

  “假设我们把这个公司买下来,我们赚的钱就是公司每一年自由现金流折现到当前时点的价值。因此,我们会根据DCF来对公司进行估值。”其中有很多细节需要具体分析。一是市场空间;二是商业模式;三是“护城河”。

  王贵重认为,四个方向值得关注:一是软件行业中云计算。在云计算方面,相比美国企业,中国企业还处在很早期的阶段,行业渗透率不到20%,未来会有非常好的增长前景。二是互联网的下沉化和社区化。例如,部分在四到六线城市做得好的互联网公司,其月活数据、获客能力等已经超过以一二线城市为主的同类公司,另外,部分有极强社区属性的互联网公司,也拥有非常强的变现能力。三是人工智能。他认为,人工智能有很强的应用前景,未来将对人们的生产生活带来非常深远的影响。四是半导体。从2004年到2018年,中国半导体每年增速都非常快,在存储、设备、新机集成等多个领域都实现了“从0到1”的突破,前景非常广阔。(中国证券报)

  (云水长和)

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